离岸国债期货或在明年一季度面世 海外资本加仓人民币国债再获新动能

21世纪经济报道记者陈植 上海报道

离岸国债期货面世，又迈出重要步骤。

11月28日，香港期货交易所推出10年期中国财政部国债期货合约的计划——若获监管机构批准及市场准备就绪，香港期交所推出的国债期货合约拟于2024年第一季度开始交易。

作为离岸市场唯一的中国政府债券期货合约，国债期货合约的面世，将很大程度满足离岸投资者日益增加的利率风险管理与交易需求。

目前，众多海外投资机构都期待离岸国债期货能早日落地。

“我们正期望相关交易细则能尽快出台，并着手制定中国国债持仓的风险对冲策略。”一位新兴市场投资基金经理向记者透露。

在他看来，随着离岸国债期货面世，海外资本持有中国境内国债到期的意愿将进一步升温。

“以往，当中美利差倒挂幅度扩大时，我们只能减持中国境内国债，将资金转投美国国债以套取更高的无风险收益，若离岸国债期货能尽早面世，我们就能直接在这个市场进行套期保值操作，不但能锁定相当可观的收益，也无需减持中国境内国债以增加交易风险。”他向记者分析说。

一位香港私募基金负责人指出，离岸国债期货的尽早面世，还能给中国境内国债市场引入新的海外增量资金。

“目前，不少海外投资机构在投资新兴市场国家国债时，都明确要求其必须拥有相应的风险对冲工具。”他告诉记者。离岸国债期货的面世，将令中国境内国债符合更多海外投资机构的资产配置要求，将中国境内国债纳入投资范畴。

记者获悉，目前，香港交易及结算所有限公司正开展离岸国债期货面世的准备工作，包括建议修改相关规则。

香港证监会人士指出，2017年债券通推行以来，境外投资者持有的中国国债稳步上升，对相关避险金融工具的需求亦日渐增加。在香港推出中国国债期货，得到了中央政府和内地相关监管机构的大力支持，可以为境外机构投资者提供重要的风险管理工具，便利他们进一步参与境内国债市场，从而促进国债市场的健康发展。

中国证监会有关部门负责人表示，香港推出国债期货有利于进一步丰富境外投资者的风险管理工具，健全离岸人民币产品生态，促进两地市场协同发展。

值得注意的是，离岸国债期货的面世，也是继互换通与MSCI中国A50互联互通指数期货合约后，香港面向海外投资者推出的第三款内地资产风险对冲工具，有助于香港打造领先的风险管理中心。

香港交易所行政总裁欧冠升认为，国债期货的推出是香港市场一个重要的发展里程碑，将丰富香港交易所的中国相关风险管理及定息产品组合，为国际投资者提供更多选择与机遇。推出国债期货将提升市场流动性以进一步支持香港市场人民币产品生态圈的发展，巩固香港作为全球领先离岸人民币枢纽的地位。

境内人民币债券风险管理工具“扩容”

中国人民银行发布的2023年10月份金融市场运行情况显示，截至2023年10月底，境外机构在中国债券市场的托管余额达到3.29万亿元，占中国债券市场托管余额的比重为2.1%。其中，境外机构在银行间债券市场的托管余额为3.24万亿元。

这意味着海外投资机构拥有庞大的中国境内国债持仓风险对冲需求。

“以往，我们只能选择境外TRS衍生品（Total Return Swap，总收益互换）或离岸市场NDIRS产品（Non-Deliverable Interest Rate Swap，非交割利率互换）等方式对冲中国境内国债持仓的利率风险。但是，这些境外人民币利率互换工具所产生的利率风险对冲成效未必很好。”上述新兴市场投资基金经理向记者直言。究其原因，一是多数离岸人民币利率互换产品以美元结算，令海外投资机构不得不面临额外的汇率风险，二是大量离岸人民币利率互换产品不可交割，因此海外投资机构即便通过这些衍生品“押对”利率波动方向，也未必能借助头寸交割对冲中国境内国债持仓到期策略的利率风险；三是不少离岸人民币利率互换产品属于场外交易且集中结算，导致衍生品流动性普遍较差，无法满足海外投资机构的中国境内国债利率风险对冲要求。

鉴于北向互换通所挂钩的境内银行间金融衍生品市场人民币利率互换产品与中国国债存在较高的相关性，如今不少海外投资机构纷纷选择使用互换通产品对冲中国境内国债持仓到期风险。但在不少海外投资机构看来，离岸国债期货的风险对冲效果可能更好，究其原因，一是离岸国债期货的交易成本或将更低，二是海外投资机构可以围绕离岸国债期货品种研发更多元化的交易策略，进一步提升中国境内国债持仓到期策略的整体收益。

“随着越来越多海外投资机构开始试水中国境内国债品种的交易型价差套利投资，他们通过离岸国债期货对冲交易风险的需求日益迫切。”这位新兴市场投资基金经理指出。

记者获悉，当前海外投资机构在中国境内债券市场的单月交易量已悄然突破万亿大关。

数据显示，10月境外机构在中央结算公司交易结算总量达到1.12万亿元。其中，“全球通”渠道现券交易结算量为3128亿元，回购交易结算量为1941亿元，共计5069亿元；“债券通”渠道现券交易结算量为6112亿元。

“无论是现券交易，还是回购交易，海外投资机构都希望通过离岸国债期货对冲国债价格波动风险，进一步降低交易型价差套利投资风险。”他分析说。

记者还了解到，目前部分海外投资机构已开始研究通过离岸国债期货对冲政策性金融债的持仓风险。毕竟，中国国债与政策性金融债的波动相关性极高，离岸国债期货或能有效对冲后者的价格波动风险。

“若这项研究取得不错的成效，也将带动海外投资机构增持政策性金融债的意愿进一步上升。”前述香港私募基金负责人告诉记者。在同等信用评级的情况下，政策性金融债收益率略高于中国国债，所以越来越多海外投资机构开始将投资目光瞄向前者，以获取更高的无风险回报。

提振海外资本加仓人民币债券意愿

在业内人士看来，随着离岸国债期货即将面世，海外资本增持中国境内国债的热情将进一步升温。

数据显示，过去两个月海外资本已累计增持逾600亿元中国国债与政策性金融债。如今，随着市场对美联储明年年中降息的预期进一步升温，导致10年期美债收益率跌至4.4%下方与中美利差倒挂幅度收窄至-159个基点，都在驱动海外资本加仓中国国债的热情继续高涨。

一位香港银行债券交易员认为，当前受美联储加息周期结束影响，越来越多全球资本正重返新兴市场，中国国债无疑是他们重点配置的重要资产。毕竟，中国经济基本面持续好转增强了债券投资安全性，若离岸国债期货能在这个窗口期适时推出，还能助力海外投资机构研发更多元化的中国国债套保交易策略，进一步提升中国国债配置策略的收益率。

记者还多方了解到，离岸国债期货的面世，还可能推动中国国债在全球主流债券指数的权重进一步提升。

“目前，中国国债能否进一步提高自己在全球主流债券指数的权重，很大程度取决于其风险对冲工具是否完善，令跟踪这些全球主流债券指数的海外投资机构倾向继续加仓中国国债。”一位华尔街对冲基金经理此前接受21世纪经济报道记者采访时直言。

在他看来，离岸国债期货的面世，或将解决一直困扰海外投资机构的“节假日持仓风险”。以往，在中国节假日休市期间，若海外债券市场突然遭遇黑天鹅事件而剧烈波动下跌，海外投资机构不得不被动承受中国国债开盘跟随下跌的损失。如今，他们可以通过离岸国债期货进行套期保值操作，提前锁定节假日期间的持仓价格异常波动风险。

中信证券首席经济学家明明表示，中国金融监管部门正不断倾听国际投资者声音、不断完善国内债券市场的基础设施，预计未来境内债券市场的对外开放将继续推进，吸引国际债券投资者不断增加对境内人民币债券的配置。

在他看来，未来人民币债券将向海外投资者提供更多元化的投资选择，有助于分散化投资。长期而言，随着人民币国际化有序推进与海外央行控制通胀力度有所放缓，境内债券市场将呈现海外资本净流入趋势。

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