滕泰：过度投资已成顽疾，稳消费任重道远

滕泰/文

10月中国社会商品零售总额再次出现负增长。考虑到正常情况下，消费拉动65%的经济增长，无论是从扩大内需战略，还是逆周期政策的维度，稳消费都是中国经济政策的当务之急、重中之重。然而遗憾的是，无论是从学界还是从决策部门来看，在发力稳消费的战略重要性和政策措施方面，都远远没有形成共识。如果不能克服过度投资的体制性顽疾，中国经济的增长结构将继续被扭曲，不但稳增长政策难以达到预期效果，而且长期经济下行压力会越来越大。

过度投资已经成为体制性顽疾

面对消费严重下滑带来的经济下行，年初以来，一些知名学者还在写很多文章呼吁扩大投资，认为中国在很长一段时间内还是投资驱动；认为通过扩大基本建设投资来稳增长不但见效最快，而且政府好把控；认为投资即形成供给，又扩大需求；认为消费是内生变量，稳消费没政策抓手，认为给老百姓发钱是“打水漂”，等等。

这些陈旧过时的观点，在我们学界或者决策部门的影响非常深远，造成我们在扩大投资方面力度过大、投资过剩，而在稳消费方面，几乎没有预算安排。经过这一两年的学界讨论，很多学者开始认识到消费的重要性，学界的认识比一年前有进步，但是离着形成共识还相去甚远。

稳消费的观念，在决策部门的共识度更差，通过搞投资来稳增长，仍然是主流共识。比如，在中央层面，如果是决策稳投资，几万亿、十几万亿的基建投资毫无决策障碍；在部委层面，有一套成熟的稳投资的机制，从做预算到确定重点领域、审批项目、上项目都没问题；在地方，几乎所有的稳增长动作都是围绕着基本建设投资和招商引资来展开的，基本上没有稳消费这一说。

当然，除了决策观念，稳投资背后还有很多利益主体的推动，比如地方融资平台、城投城建公司、建筑施工企业等等，都希望搞投资，有一整套的利益驱动机制。

所以，中国20多年以来，“稳增长就等于搞基建投资”的决策惯性，背后既有认知原因，也有利益机制驱动因素，过度投资已经成为中国的体制性顽疾。在这样的前提下，要彻底的、深刻的转变决策观念，让学界、决策部门和全社会都认识到稳消费的重大意义，还有非常多的工作要做。

为什么说稳消费如此重要呢？因为我国的经济增长结构早已悄然转变了，消费在正常情况下拉动了GDP增长的65%左右。在这种情况下，假设要稳增长，要发力，财政资金的比例分配，那也应该顺应经济的增长结构来分配，比如把65%的稳增长资金用来稳消费，剩下的部分去稳投资，这样至少不会扭曲经济增长结构。

但是实际上呢，我们这两年稳消费的财政预算几乎是零，而几万亿资金财政赤字、数万亿专项债，以及十万亿的银行配套资金，全拿来稳投资，结果自然会扭曲我们的增长结构，而且不可持续。2020年疫情冲击的第一年靠扩大投资实现了经济正增长，但是到2021年、2021年就明显不可持续了。如果2023年的稳增长政策还跟去年、前年一样继续以扩大投资为主、对提振消费的力度不够，中国经济进一步下行的风险就加大，带来就业等一系列社会问题。

稳消费是重中之重

为什么说稳消费更重要？因为消费已然在我们的经济增长结构里面唱主角了，中国经济不再是过去20年快速城镇化、快速工业化需要大搞投资的阶段了，该建的楼都建好了，该修的路都通车了，这个时候房地产和基建投资已经饱和，甚至严重过剩，跟10年前、20年前搞投资所产生的经济效益和社会效益不一样了。

10年前、20年前修一条路，修一个机场，可能一个地区的经济就搞活了；现在，可能再修一条路，在东部没有地方可修，在西部修好了也没多少车跑。所以，过了那个投资驱动的阶段，我们如果刻舟求剑，还在用稳投资的办法来稳增长，那就会严重扭曲中国的经济增长的动力结构——每一次用这样的方法稳增长，中国经济的增长结构就被扭曲一次。

事实上，过度投资早已扭曲我们的经济增长和财政支出结构了。以2021年为例，中国的固定资产投资总额是55万亿人民币，同期GDP的总额是114万亿，投资占比高达48%。这个比例在其他国家国家是多少呢？不论是美国、欧洲、澳大利亚、日本，他们每年的固定资产投资总额占GDP的比重都是20%左右。发展中国家，如印度，其基础设施比我们落后、搞基建的迫切性应该比我们强，但印度固定资产投资占GDP的比重也只有27%。为什么我们的固定资产投资占比长期是其他国家的一倍以上？

有的学者想当然地认为中国投资未来10年只要每年增长5%就可以了，如果真的每年5%增长是什么概念呢？55万亿乘以1.05，如果乘个十次，十年后我国的固定资产投资总额会达到80到90万亿人民币，我们哪需要那么多的基本建设投资？近几年，其他国家把我们称作“基建狂魔”并非全是贬义，但如果真的这样非理性扩大投资下去，那可真成为基建狂魔，长期经济后果就太可怕了。

假设10年以后中国GDP总额是150万亿，且10年后发展到如今欧美的后工业化或者是后城镇化水平，固定资产投资也占GDP的20%~25%，那我们的固定资产投资总额应该是30到40万亿。

如果在未来十年逐步矫正过去多年的过度投资所造成的扭曲经济结构，中国的固定资产投资从55万亿回落到30~40万亿，投资增速不可能维持高增长，甚至可能是负增长。

固定资产投资的不合理增长，不仅长期挤占消费，而且已经形成了非常低的微观效益。比如说去年我们的高速公路收支差额7000多亿人民币，高速铁路也是亏损的，2000个特色小镇，80%都是严重亏损的。

从乘数效应来看，投资的乘数效应也远远小于消费乘数。早在2014年，中国北方的一个省份就出现了一年的固定资产投资总额超过那个省GDP的情况，这个情况持续了三年以后，到2017年不公布这个数据了，所以我们也没办法继续研究。为什么这个省的固定资产投资总额会超过GDP？就说明一块钱的固定资产投资下去，还产生不了一块钱的GDP，乘数效应小于1。有学者的研究表明，如果一块钱的财政资金用来稳消费，在城镇的乘数效应是3以上，在农村是5以上，那3~5倍的乘数效应，为什么不把宝贵的财政资金用来稳消费？

过去两年我们扩张投资的工作越来越难，虽然中央有预算、有专项债额度，但是地方没项目，落实不下去。所以靠投资驱动来稳增长的结果，反而使经济下行压力越来越大。10月份，中国的消费已经是负增长了，面临如此严峻的挑战， 2023年的经济工作重心应该是放在稳消费，还是稳投资？如果明年我们还是按照之前的决策惯性去扩张投资，或者打着新基建的旗号继续把宝贵的财政资金用来扩张无效和低效投资，就会继续扭曲经济结构，加大经济下行压力。

提振消费要从收入端入手

如何稳消费？稳消费一定要从收入端发力，而不是从生产端发力。欧美2020年以来稳消费就是给大家发钱，至于说发钱或者发消费券的具体方法，只要不背离从收入端稳消费的原则和方向，就一定会有效果。

为什么呢？消费等于居民可支配的收入乘以消费倾向，消费本身就是收入的函数，是边际消费倾向的函数。如果居民可支配收入下降了，那消费增长肯定无法提振。

但如果说谈到增加居民可支配收入，就说去稳就业，靠就业来增加收入，那又转移了问题重点——稳就业当然没错，就像说社保体制、医疗体制对居民放心消费很重要一样，那都是临渴掘井。稳就业、建立健全社会保障体制、医疗体制、教育体制，永远是正确的，什么时候都要搞，不能现在大家都快渴死了，你说从长期看解决口渴的问题要多挖井，这个不行，稳消费就是短期的政策，顶多跟扩大内需的战略结合起来，不能跟推到就业和建立健全其他社会机制，那个就扯远了，只能转移矛盾和问题、影响干扰正确决策。

所以稳消费核心的核心，就是提高居民收入。那怎么提高居民收入呢？要么提高当期收入，给大家发消费券或者是发钱，也许发消费券的效果可能比发钱好一些，无论如何，只要在收入端发力，那就没有错。当然，提高财产性收入也行，比如说股市繁荣起来，大家赚了钱了，消费也会增加——总之，必须立竿见影的提高大家的收入，不论是薪资性收入，还是一次性收入，还是财产性收入，只有居民可支配收入上涨了，消费才能增长，否则谈稳消费都是无源之水、无本之木。

非常遗憾的是，我们的部分决策部门即便认识到稳消费是重中之重以后，还是舍不得给居民发钱、发消费券，他们认为发钱、发消费券就是“打水漂”了，既没有像稳投资那样有楼宇、道路这样的政绩工程，也不放心老百姓会怎么花。所以，即便安排了稳消费的预算，也千方百计地用到生产端，比如，舍不得给居民发钱，而是把稳消费的资金用来给某些消费类产品补贴——结果，就是打着稳消费的旗号来促生产，促生产跟搞投资一样，会进一步加剧产品供给过剩，加大需求不足压力，结果必然放大经济下行压力！

所以既然要稳消费，就必须放弃那些华而不实的假动作，老老实实从收入端去发力，实实在在给大家发点钱、发消费券，或促进提高财产性收入等，这都是立竿见影的当务之急。

货币政策要发挥积极作用

稳消费的第二个重要发力点，就是短期怎么提高边际消费倾向。在任何国家，短期提高居民边际消费倾向的办法都是降息。欧洲美国在2020年以来稳消费效果显著，办法一个是发钱，另一个办法就是降息；发钱是增加收入，降息是提高消费倾向。

一个人或一个家庭的收入，自然分为两部分，一部分存起来形成储蓄，一部分用来消费；储蓄增加了，消费必然就降低。居民储蓄必然跟利率相关，所以欧美2020年面临经济下滑，把利率降到零，降到负利率，消费就很旺盛。

我们为什么就不能降息呢？我们降到零利率又如何？降到负利率又如何？疫情三年，利率本来就是社会平均利润率的一部分，疫情三年中国经济下行压力这么大、全社会平均利润率大幅下降，我们的利率甚至连0.25%、0.5%都不敢降。为什么我们不敢降息？这也是长期以来的陈旧决策观念的影响。

比如说怕降息造成房价上涨，因为住房不炒，一降息房地产有了泡沫怎么办？所以为了防止房地产有泡沫不敢降；

又比如，降息还担心造成股市泡沫，股市要涨了以后有泡沫，然后再跌下来怎么办？所以为了防止股市出现泡沫、防止股市上涨而不敢降息；

又比如，担心降息后物价起来怎么办？有通货膨胀怎么办？所以为了防止物价上涨不敢降息。

再比如，降息以后，人民币汇率要贬值了怎么办？国际影响不好怎么办？所以稳定人民币汇率不敢降息。

这些担心对不对呢？都是对的。货币政策有多重目标，既要保持经济增长，同时也要稳物价、稳资本市场、稳房价、稳汇率。

问题是，中国的房地产还需要防止泡沫吗？现在主要矛盾是防止放房地产价格下跌造成系统性风险的扩散，还是防止房地产泡沫？

另外，中国的股市还有泡沫吗？十年都没涨了，很多公司股价都跌到了历史以来的新低。这种情况下还为了怕股市涨就不降息吗？股市涨可以提高财政性收入，有利于消费是好事，还有利于投资，其他国家都担心并防止股市下跌，我们为什么一直担心甚至防止股市上涨？

还有，中国的PPI从10月份都变成负增长了，未来一年可能都是负增长，那是工业通缩，我们没有严重的通货膨胀。欧洲美国有严重的通货膨胀，他们吃通胀的药；我们经济下行，自然应该吃经济下行的药，吃通缩的药，不能因为人家通胀了以后，我们跟着人家吃药，而是谁生病，谁吃药，生什么病吃什么药，所以我们不能吃错药。从物价的角度，中国现在也应该降息。

从人民币汇率的角度来讲，现在美元升值告一段落，美元加息放缓了，人民币现在没有贬值压力了，慢慢在回升，也不应该成为不降息的理由或借口。退一步，就算人民币汇率再贬一贬值，还有利于出口呢。一个开放型大国的经济决策，跟新加坡的开放型小国决策能一样吗？新加坡这样的小国开放模型，汇率很重要；而中国这样的大国开放模型下，汇率只跟对外经济部门有关，而利率关系到千家万户、每一个企业和经济的方方面面，所以降息无需太多顾忌汇率变化。

总之，面对消费低迷、不断放大的经济下行压力，无论从哪个角度来讲，中国现在都应该降息以促消费、促民间投资。提高居民消费倾向、稳消费的立竿见影的办法，除了提高收入，就是要全面大幅降息。

释放场景消费潜力

最后，任何消费都需要特定的消费场景，因此，放开消费场景的管制和约束，对于稳消费也非常重要。

没有消费场景或消费场景受限，不但很多接触类消费会消失，而且非接触类消费也会受到影响。最近，中央和国务院已经出台了优化疫情防控的20条意见，强调要科学精准防控，不能搞一刀切，更不能层层加码。我们期待着未来各地的疫情防控会更加科学、精准，对消费活动的场景限制影响会越来越少，这也会有利于释放消费潜力。

总之，只有从根本上认识到消费的重要性，从收入端、利率端、场景端等三个方面同时发力，中国经济才能迅速扭转下行趋势，早日触底回升，开启一轮新的增长。

（本文根据作者在人民大学CMF宏观经济热点问题研讨会上的发言整理）

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